Marile economii europene pierd avantajul împrumuturilor ieftine. Franța pregătește finanțări record de 340 de miliarde de euro

Diferențele dintre economiile considerate cândva sigure și statele afectate de criza datoriilor suverane s-au redus considerabil. Țări care au avut nevoie de intervenții financiare internaționale reușesc acum să se împrumute în condiții comparabile cu cele ale economiilor dezvoltate din nordul Europei.

Schimbarea reflectă evoluțiile politicilor bugetare, presiunile asupra finanțelor publice și modul în care investitorii evaluează riscurile. În același timp, refinanțarea datoriei acumulate devine o provocare pentru guvernele europene.

Costurile de finanțare schimbă ierarhia statelor europene

Să luăm exemplul unui investitor care a adormit în vara anului 2012, în plină criză a euro, și s-a trezit în această dimineață. Și-ar aminti o hartă simplă. În nord se afla un grup de țări care se împrumutau la dobânzi reduse, cu Germania în centru. În sud se aflau statele îndatorate, precum Grecia, Portugalia, Spania, Italia și Irlanda. Acestea plăteau dobânzi ridicate pentru privilegiul de a rămâne în zona euro. Paisprezece ani mai târziu, acea hartă nu mai reflectă realitatea.

Belgia, țara care găzduiește instituțiile Uniunii Europene, se împrumută acum pe zece ani la o dobândă de 4,29%. Grecia, care a beneficiat de trei programe de salvare financiară, plătește 4,35%, aproape aceeași rată. Portugalia, salvată în 2011, plătește mai puțin decât Spania. Irlanda, care a primit asistență financiară în 2010, plătește aproape la fel ca Țările de Jos.

Franța, considerată cândva parte a nucleului economic al zonei euro, se împrumută acum mai scump decât Italia. Vechea împărțire dintre nordul stabil și sudul îndatorat nu mai este valabilă. În acest context, guvernele din zona euro se pregătesc să solicite investitorilor sume mai mari decât oricând.

Grecia își reduce datoria, în timp ce deficitul Belgiei crește

Randamentele obligațiunilor reprezintă dobânzile pe care un guvern le plătește pentru a se împrumuta. Ele cresc atunci când investitorii consideră că o țară va avea nevoie de mai mulți bani decât poate rambursa fără dificultăți și scad atunci când aceasta demonstrează contrariul. Grecia a petrecut un deceniu demonstrând contrariul.

În 2025, Atena a înregistrat un excedent bugetar de 1,7% din produsul intern brut (PIB), iar datoria sa, deși rămâne cea mai ridicată din Europa, a scăzut cu peste nouă puncte procentuale din PIB într-un singur an. „Ani la rând, când piețele vorbeau despre riscul suveran în Europa, atenția se concentra de obicei asupra periferiei”, a declarat pentru Euronews Ken Egan, directorul departamentului de credit suveran european al agenției de rating KBRA.

În ultimul deceniu, a explicat el, aceste țări au urmat politici fiscale mai prudente, și-au îmbunătățit soldurile bugetare primare, au prelungit scadențele datoriilor, au colectat mai bine impozitele prin digitalizare și și-au reconstruit băncile. „Acest lucru a contribuit la reducerea riscurilor de refinanțare și a plasat datoria pe o traiectorie mult mai solidă decât acum 10 sau 15 ani.”

Belgia a mers în direcția opusă. Deficitul său s-a extins anul trecut la 5,2% din PIB, peste nivelul de 5,1% înregistrat de Franța în aceeași perioadă. Datoria sa a depășit 109% din PIB în primul trimestru din 2026, iar investitorii au observat acest lucru.

Franța se confruntă cu presiuni asupra finanțelor publice

„Nucleul tradițional s-a schimbat și el, dar într-o direcție diferită. În unele cazuri, există mai puțină claritate în privința direcției politicilor, mai multă incertitudine politică, presiuni structurale tot mai mari asupra cheltuielilor și costuri de refinanțare mult mai ridicate decât cele cu care guvernele se obișnuiseră în perioada dobânzilor scăzute”, a declarat Egan.

Poziția Franței pe această hartă este definită, mai presus de toate, de o cifră. Statul cheltuiește echivalentul a 57,2% din tot ceea ce produce economia, cea mai mare pondere din G20. Datoria a ajuns la 3.600 de miliarde de euro, sau 119% din PIB, față de 98,2% înainte de pandemie.

Pe 29 septembrie, Trezoreria franceză a prezentat suma pe care va trebui să o împrumute anul viitor. Este vorba despre 340 de miliarde de euro prin obligațiuni pe termen mediu și lung, un nivel record, echivalent cu aproximativ 11% din PIB și în creștere față de cele 310 miliarde de euro din acest an. O mare parte din această sumă nu reprezintă cheltuieli noi, ci datorii vechi care trebuie refinanțate, pe măsură ce ajung la scadență obligațiunile emise în timpul pandemiei și al crizei energetice. Fiecare euro din această datorie este refinanțat la un cost mai ridicat.

Dobânzile vor costa Franța aproape 73 de miliarde de euro în 2027

Franța a plătit o dobândă medie de 3,55% pentru obligațiunile pe termen mediu și lung emise până acum în acest an, față de 3,14% anul trecut. Cheltuielile anuale cu dobânzile sunt estimate să crească de la 62,6 miliarde de euro în 2026 la 72,9 miliarde de euro în 2027. Suma reprezintă aproximativ o cincime din veniturile colectate de stat anul trecut.

Această ultimă cifră este cea la care investitorii se uită acum mai întâi. „Piețele analizează mult mai atent situația fiscală, nu doar cât se împrumută guvernele, ci și pentru ce se împrumută. Împrumuturile care sprijină investițiile și creșterea viitoare reprezintă un lucru; împrumuturile destinate în principal acoperirii unor cheltuieli cu dobânzile în creștere sunt privite cu totul diferit”, a declarat Egan.

Germania emite în acest an titluri de valoare în valoare record de 512 miliarde de euro, dar pentru a finanța apărarea și infrastructura, un tip de împrumut pe care piețele îl acceptă. Italia și Spania vor refinanța fiecare câteva sute de miliarde de euro. Iar Fondul Monetar Internațional (FMI), în cea mai recentă ediție a raportului său privind perspectivele economiei mondiale, a evidențiat un detaliu care face fiecare guvern mai vulnerabil. În țările G7 și în Spania, aproape 30% din datoria publică ajunge acum la scadență în decurs de un an. Astfel, o modificare a ratelor dobânzilor afectează bugetul în câteva luni, nu în decenii.

Randamentele obligațiunilor au urcat la maximele ultimelor două decenii

Între februarie și septembrie, randamentul mediu al obligațiunilor pe zece ani din G7 a crescut cu peste un punct procentual, până la cel mai ridicat nivel din aproape două decenii. Informația a fost prezentată săptămâna aceasta de Rodrigo Valdés, responsabilul FMI pentru politici fiscale, și adjuncta sa, Era Dabla-Norris.

Șocul petrolier, inflația persistentă și sumele investite în inteligența artificială au contribuit toate la această evoluție. Dar în centrul problemei, au scris cei doi, se află fundamentele fiscale. Investitorii cer mai mult pentru a împrumuta pe zece ani guvernele care continuă să cheltuiască mai mult decât încasează. Banca Centrală Europeană (BCE) a contribuit la creșterea costurilor, majorând de două ori în acest an rata dobânzii la facilitatea de depozit, până la 2,50%, pentru a limita inflația.

Randamentul obligațiunilor germane pe zece ani, nivelul de referință pentru întreaga zonă euro, a crescut de la 2,64% în februarie la 3,45%. Randamentul Franței a crescut de două ori mai repede și a atins pentru scurt timp 5% la începutul lunii octombrie. Diferența față de Germania a ajuns astfel la cel mai ridicat nivel din 2012.

Pericolul, a explicat Egan, este ca piața însăși să devină parte a problemei. „O știre politică sau un buget slab poate împinge curba randamentelor în sus, refinanțarea devine mai scumpă, spațiul fiscal se restrânge, iar piața are apoi încă un motiv să ceară o primă de risc mai mare.”

Retragerea BCE din piața obligațiunilor amplifică presiunile

Acest cerc vicios se desfășoară mai repede decât în trecut, deoarece structura cumpărătorilor s-a schimbat. Timp de un deceniu, BCE a cumpărat obligațiuni guvernamentale cu bani nou-creați. Acum, banca centrală le lasă să ajungă la scadență fără să le înlocuiască.

„Cererea pentru obligațiunile cu scadențe lungi este mai redusă, pe măsură ce băncile centrale se retrag. Cererea fondurilor de pensii se schimbă, iar o parte tot mai mare a achizițiilor suplimentare provine de la investitori sensibili la preț”, a declarat Egan. Prețurile mai ridicate ale energiei agravează situația, a adăugat el. Acestea slăbesc creșterea economică și mențin inflația și dobânzile la niveluri ridicate.

FMI descrie rezultatul într-o singură propoziție. Într-un număr tot mai mare de țări, dobânzile la noile împrumuturi depășesc rata de creștere a economiei. În asemenea condiții, datoria crește de la sine dacă guvernul nu înregistrează un excedent bugetar înainte de plata dobânzilor. Majoritatea statelor europene nu reușesc să obțină un astfel de excedent. „Cu cât țările așteaptă mai mult, cu atât ajustarea devine mai dureroasă”, a avertizat FMI.

O nouă criză a datoriilor suverane nu este considerată iminentă

Nu încă, potrivit Lombard Odier. Departamentul de investiții al băncii elvețiene susține că piețele „evaluează incertitudinea, nu condițiile pentru o nouă criză a datoriilor suverane”. Plățile de dobânzi ale Franței rămân suportabile, la puțin peste 2% din PIB, jumătate din nivelul Italiei. Deficitul său de cont curent este redus, iar țara nu depinde de capitalul străin așa cum depindeau Portugalia, Spania și Grecia în 2012, când importau anual capital echivalent cu 7%-12% din economiile lor.

Prognoza băncii este mai degrabă lipsită de dramatism. Diferențele dintre randamentele obligațiunilor franceze și germane vor rămâne ridicate până când un buget credibil va trece de parlament, probabil nu înainte de alegerile prezidențiale din mai 2027. Euro va continua să scadă treptat, până la 1,09 dolari.

Clara Raposo, viceguvernator al Băncii Portugaliei, a lansat un avertisment diferit în această lună. Piețele obligațiunilor suverane, a spus ea, au devenit mai sensibile la inflație, îndoielile privind situația fiscală și evoluțiile geopolitice. Șocurile se transmit acum mai repede de la o țară la alta, amplificate de fondurile care vând mai întâi și pun întrebări ulterior. „Încrederea poate fi intangibilă, dar consecințele sale economice sunt reale”, a declarat Raposo.

Datoriile unui stat pot influența așteptările privind inflația în alte țări

Transmiterea efectelor nu este doar financiară. Un experiment randomizat realizat cu firme germane din panelul Bundesbank, care include aproximativ 7.000 de companii, și publicat de Centrul pentru Cercetare în Politici Economice (CEPR) la începutul acestui an, a constatat că jumătate dintre acestea consideră că BCE va evita majorările dobânzilor pentru a proteja trezoreriile statelor mai vulnerabile.

Când cercetătorii le-au prezentat o prognoză pesimistă privind raportul mediu dintre datorie și PIB în Franța, Italia și Spania, firmele care nu au încredere în BCE și-au majorat așteptările privind inflația din Germania peste trei ani cu 1,4 puncte procentuale. Cu alte cuvinte, presiunile fiscale dintr-un stat membru pot crește așteptările privind inflația într-un alt stat, iar mecanismul de transmitere este încrederea. În 2012, întrebarea era dacă periferia putea plăti. În 2027, întrebarea este cine anume mai face parte din periferie, potrivit Euronews.